Oggi ti racconto la storia di un lettore di questo blog, che mi ha scritto perchè in cerca di un parere imparziale sul suo portafoglio.
Il principio di reale indipendenza di giudizio su cui si fonda la professione del consulente finanziario autonomo permette infatti un confronto trasparente tra cliente e consulente. Trattandosi di un rapporto di pura consulenza, nel quale il consulente non ha alcun legame con nessun intermediario (banche, Società di Gestione, broker, eccetera), si creano le basi per un dialogo senza conflitto di interessi.
Ho ottenuto dal lettore il suo benestare per la pubblicazione dell’analisi che ho fatto per lui, con la ovvia garanzia da parte mia che non avrei condiviso alcun dato personale. Il nome che utilizzerò è dunque di fantasia.
Come anche nei casi di Andrea e di Claudia, anche in questo caso vi mostrerò un estratto del mio lavoro indipendente, che coglie i punti fondamentali e più significativi.
Vi presento l’analisi di portafoglio di Giulio.
Chi è Giulio?
Giulio è un uomo di circa 50 anni. Nel 2014 ha investito, tramite la sua banca, la somma di 600.000 € in una miscela di fondi prevalentemente obbligazionari, alcuni ad accumulazione (200.000 €) ed altri a distribuzione (400.000 €), e non li ha mai venduti. Questo suo portafoglio vale oggi circa 500.000 €, ovvero 100.000 € in meno rispetto all’inizio.
Da un lato, la “perdita” in conto capitale è normale quando si parla di fondi a distribuzione, dal momento che i proventi distribuiti agli investitori vanno naturalmente a ridurre il NAV dei fondi stessi. Non si tratta dunque di una perdita reale: Giulio nel frattempo ha percepito delle cedole (circa 110.000 € dal 2014 ad oggi).
Dall’altro lato, però, non è affatto scontato che tutti i 100.000 € “mancanti all’appello” siano dovuti al solo stacco delle cedole. Potrebbero esserci altri elementi.
Cosa cercava Giulio?
Il portafoglio di Giulio è composto da una moltitudine di strumenti finanziari, in questo caso ben 17 – anche se capita di trovare portafogli analoghi con oltre 30 o 40 fondi…
Perché Giulio è stato spinto alla ricerca di un parere imparziale sul suo portafoglio?
Giulio voleva fare chiarezza. Cercava qualcuno in grado di aiutarlo a capire la qualità degli asset che ha. Nello specifico, voleva fare luce su come fosse stato realmente composto il suo portafoglio, e quali fossero gli effettivi rischi associati.
Questione di trasparenza
Portafogli come quello di Giulio raramente presentano una struttura “semplice” e chiara. Il più delle volte, non si sa nemmeno quale sia la suddivisione macro tra azionario e obbligazionario. Questo perché i fondi inseriti sono in genere opachi, si dichiarano privi di benchmark (ovvero impediscono il confronto con degli standard trasparenti) e non se ne conosce l’attività.
Risalire alla scomposizione interna risulta ancora più complesso.
Ovviamente, questo non aiuta l’investitore. Giulio era al corrente che il suo portafoglio fosse in larga parte obbligazionario, e che una parte stacca cedole mentre l’altra no, senza tuttavia saperne molto di più.
Per esempio, in quali segmenti del mercato ha investito Giulio, e quanto hanno reso i suoi fondi rispetto ai benchmark?
A quali rischi è realmente sottoposto il portafoglio di Giulio?
E che impatto hanno avuto i costi?
Giulio non conosceva queste risposte.
La logica che sta sotto la consulenza di vendita
Il caso di Giulio è comune, ma perché accade questo?
In genere, se la consulenza si basa sulla proposta di prodotti, non c’è interesse che gli investitori siano consapevoli. Un processo di consapevolezza parte dai bisogni profondi dell’investitore e non è finalizzato a investire e basta, ma a rendere il denaro investito utile per qualcosa.
Questo processo tuttavia ritarda le fasi di vendita delle soluzioni bancarie, e potrebbe portare alla luce delle esigenze differenti dall’acquisto degli stessi fondi proposti “nel pacchetto”. Il più delle volte, quindi, questo cruciale percorso viene sostituito con un breve colloquio che ha lo scopo principale di concludere la vendita di fondi o altro il più in fretta possibile, lasciando l’investitore in balia degli eventi.
Com’è fatto il portafoglio di Giulio?
In queste situazioni, l’unica strada possibile per delineare un quadro chiaro è quello di analizzare le singole posizioni, una per una, partendo dai documenti informativi dei fondi, e da lì risalire al panorama generale.
Trovi in fondo a questo articolo il dettaglio del portafoglio di Giulio, corredato di ISIN, nomi dei fondi e la loro tipologia e scomposizione di dettaglio a seguito della mia analisi. Noi proseguiamo con il discorso rimanendo ad un livello più generale.
La scomposizione del portafoglio
Dopo aver analizzato le posizioni, è emerso che il 15% delle risorse attuali di Giulio, pari a 75.000 €, non si sa dove e come sia investito.
I fondi esplicitamente azionari, pari al 5% del totale (25.000 €), investono in azioni europee e in azioni globali.
Infine, circa l’80% del totale (pari a circa 400.000 €) è investito in fondi obbligazionari di varia natura. L’asset è suddiviso in differenti segmenti del mercato obbligazionario.
Da questa analisi, presumiamo che il portafoglio di Giulio sia una sorta di 80-90% obbligazioni e 10-20% azioni.
Questo tipo di portafoglio è considerato, a prima vista, poco rischioso. Sembrerebbe adatto per chi, come Giulio, intende proteggere il capitale e ottenere delle cedole periodiche.
Invece, il portafoglio di Giulio nasconde diverse insidie e inefficienze tutt’altro che irrilevanti.
La verità sui reali rischi del portafoglio di Giulio
Quali sono i reali rischi che sta sostenendo Giulio? E che impatto hanno avuto sul suo portafoglio?
Distinguiamo diverse tipologie di rischi, che vediamo nel dettaglio.
Il rischio di tasso
È bene ricordare che esiste una relazione inversa tra prezzi e rendimenti delle obbligazioni: all’aumentare dei rendimenti, i prezzi scendono.
Questa relazione diventa molto importante quando le obbligazioni hanno lunga scadenza (più correttamente, duration).
Di conseguenza, un portafoglio come quello di Giulio, che è stato composto in prevalenza con fondi obbligazionari a duration media e lunga quando i tassi erano bassi, è destinato a soffrire i periodi di rialzo dei rendimenti, come accaduto nel 2021 e 2022. Dei 17 fondi presenti, infatti, ben 12 sono di natura obbligazionaria, e raccolgono oltre l’80% del patrimonio del cliente. In quel biennio, tutti questi fondi (tranne uno) sono scesi contemporaneamente e con ordini di grandezza che variano dal 15% al 25%.
Gran parte delle cattive performance registrate dal portafoglio di Giulio negli ultimi anni è dunque imputabile a tale dinamica dei rendimenti. Molti fondi non hanno ancora recuperato la perdita:
Giulio non ha strumenti anti-tasso e anti-inflazione
Ho notato che il portafoglio di Giulio non contiene alcuno strumento singolo, ma solo fondi.
Bisogna però ricordare che i fondi mantengono la duration costante nel tempo, e dunque sono sempre esposti al rischio di tasso. Le obbligazioni singole, invece, “muoiono” giorno per giorno, e riducono l’impatto delle variazioni dei rendimenti con il passare del tempo:
Mischiare queste due tipologie di investimento obbligazionario avrebbe certamente aiutato Giulio nel momento in cui i rendimenti sono saliti: il suo portafoglio avrebbe retto meglio l’impatto.
Qui nasce un potenziale conflitto di interessi con la tipologia di consulenza finanziaria che un investitore può ricevere: le obbligazioni singole sono infatti strumenti puri che non hanno costi di gestione, e su cui la banca non guadagna nulla, al contrario dei fondi.
La proposta di costruire un portafoglio di soli fondi è stata davvero fatta nell’interesse di Giulio?
Assenza di diversificazione
Il portafoglio di Giulio è molto diversificato in termini di numerosità e tipologia dei comparti obbligazionari, sebbene “monotematico” sull’aspetto dei fondi. Tuttavia, non lo è in termini di diversità di asset. Non è detto che portafogli in prevalenza obbligazionari siano sempre meno rischiosi di portafogli in cui, per esempio, compaiono anche comparti azionari difensivi e l’oro.
Nel periodo in cui il portafoglio “sicuro” di Giulio crollava, l’oro e i comparti azionari difensivi salivano:
Giulio non dispone quindi di una reale e ampia diversificazione.
La verità sui reali costi del portafoglio di Giulio
Ho chiesto a Giulio di recuperare dal suo home banking il Rendiconto Costi e Oneri Mifid II.
In questo documento, è emerso che il costo complessivo della consulenza che ha ricevuto in banca nel 2023 è stato di 7.850 € circa (1,57% del controvalore di portafoglio). Si tratta di costi annuali.
Dal 2014, si stima che Giulio abbia speso quasi 80.000 € come costi complessivi applicati al portafoglio.
Al di là della cifra in sé, Giulio non si è mai accorto di averla spesa. Non ne era consapevole. Perchè?
Il motivo è semplice. Il più delle volte, i costi della consulenza non passano attraverso dei pagamenti trasparenti che il cliente esegue in modo volontario verso l’intermediario, ma vengono sottratti dagli investimenti dei clienti giorno per giorno, e “nascosti” nel valore della quota dei fondi.
Il cliente vede quindi il valore della quota già decurtato dei costi, e non può accorgersi del loro impatto se non per il tramite del documento Mifid citato.
Il conflitto di interessi
Dei 7.850 € pagati da Giulio nel 2023, il 40% (3.140 €) è dovuto a “Incentivi ricevuti dalla Banca (ovvero pagamenti ricevuti da terze parti)”.
Di che incentivi si tratta? Stiamo parlando dei pagamenti che la banca riceve dalle società di gestione per il collocamento dei loro fondi. Nel gergo si chiamano retrocessioni.
Da dove arriva questo compenso? Direttamente dagli investimenti dei clienti. La consulenza erogata in questo modo viene infatti pagata dagli investitori, sottraendo denaro al loro montante investito, sulla base dei fondi che gli vengono venduti. Nel caso di Giulio, queste commissioni hanno impattato per circa 30.000 € negli ultimi 10 anni.
Ecco dunque il punto più importante di tutti: come capire quali fondi sono stati proposti nell’interesse di Giulio, e quali, invece, nell’interesse della banca, dal momento che la banca guadagna dal loro collocamento e ne guida la scelta? Dove si pone il limite tra il consiglio interessato e quello disinteressato, se il consulente guadagna in base al costo dei prodotti che colloca? Esistevano altre soluzioni più efficienti nell’interesse di Giulio? In caso, perchè non sono state proposte?
Queste domande sollevano la questione più spinosa nel rapporto consulenziale in ambito finanziario: chi fa gli interessi di chi?
Quanto ha perso davvero Giulio?
Ora che abbiamo delineato un quadro complessivo, veniamo a una domanda importante: Dove sono i 100.000 euro di Giulio?
Come detto all’inizio, nel momento in cui un fondo a distribuzione stacca una cedola, il suo NAV diminuisce. Ciò è del tutto normale.
Tuttavia, abbiamo appena scoperto che il suo portafoglio ha prodotto costi per decine di migliaia di euro nell’arco degli ultimi 10 anni, buona parte dei quali imputabili alle retrocessioni di vendita.
Dove sarebbe oggi Giulio se fin da subito avesse investito in strumenti efficienti e senza conflitto di interessi?
Ho condotto una simulazione in cui ho riprodotto il portafoglio di Giulio in maniera più semplice, utilizzando degli strumenti efficienti, e l’ho condivisa con lui.
Il portafoglio di confronto, a parità di asset e di rischio, avrebbe prodotto un guadagno in conto capitale di circa 70.000 euro:
Il portafoglio di confronto avrebbe inoltre prodotto un flusso cedolare complessivo di circa 110.000 euro (la simulazione è in dollari ma è stata riconvertita):
In definitiva:
Portafoglio in essere | Portafoglio di confronto | |
Guadagno/perdita in conto capitale | – 100.000 € | +70.000 € |
Cedole distribuite | Circa 110.000 € (comunicato da Giulio) | Circa 110.000 € |
Costi medi annui di periodo | Circa 8.600 €/anno | Circa 1.200 €/anno |
Com’è possibile osservare, il solo risparmio annuo dei costi avrebbe lasciato a Giulio una media di circa 7.400 € in più in conto capitale per ogni anno.
Considerato che il portafoglio è in essere dal 2014, si stima che i costi abbiano impattato per circa 60-70.000 € della diminuzione di 100.000 € in conto capitale registrata.
Inoltre, il denaro sottratto al portafoglio sotto forma di costi, non ha potuto generare nuovo rendimento, causando quindi un secondo livello di inefficienza.
In definitiva, Giulio ha lasciato sul piatto circa 170.000 € come somma di costi e mancati rendimenti.
Conclusioni
Questa analisi ha messo in evidenza i reali rischi e i costi del portafoglio di Giulio. Il portafoglio di Giulio è soggetto a rischi sistemici, come il rischio di tasso, e non ha alcuna arma a difesa dell’inflazione. Questo è stato particolarmente evidente nel biennio 2021-2022.
Sul portafoglio di Giulio insistono una serie di costi ricorrenti che hanno contribuito in buona parte a causare una diminuzione del valore del portafoglio di circa 100.000 € in 10 anni. Le cedole staccate, quindi, hanno avuto come unico “ruolo” quello di compensare la diminuzione del montante complessivo.
Con un portafoglio più efficiente, Giulio avrebbe avuto lo stesso flusso cedolare, ma circa 70.000 € in più in conto capitale sui 600.000 € investiti nel 2014, anzichè 100.000 in meno.
Spero che questa analisi possa far luce su molti aspetti. Tu che ne pensi?
A presto,
Francesco
Per gli interessati, ecco il portafoglio di Giulio:
ISIN / Description | Name | Market Value (Controv. Mercato) | Ripartizione 08/10/2024 | Asset allocation probabile del fondo |
IE00B87XFT16 | HI EU MRK NEUTR R AC | € 31.218,09 | 6,31% | Non nota |
IE00BLG31403 | HI NUMEN CREDIT FUND | € 30.036,69 | 6,07% | Non nota |
LU0534239909 | INVESCO GL TR BOND A | € 33.440,22 | 6,76% | Obbligazionario globale |
LU0243957742 | INVESCO PANEU HIGH E | € 37.598,73 | 7,60% | Obbligazionario europa – Azionario europa |
LU1582988058 | M&G DYNAMIC AL | € 41.480,53 | 8,38% | Obbligazionario globale – Azionario globale |
LU1670724373 | M&G OPTIMAL INC A AC | € 21.951,89 | 4,44% | Obbligazionario globale |
LU0227384020 | NORDEA STABLE RET BP | € 34.415,45 | 6,96% | Non nota |
IE00B4V6QY02 | MUZIN BNDYLD R DISTR | € 17.196,64 | 3,48% | Obbligazionario corporate USA |
IE00B8XCT900 | ALGEBRIS FIN CRED R | € 17.436,94 | 3,52% | Obbligazionario corporate settore finanziario |
IE00BDH36712 | GAM STAR CR OPP AQ D | € 14.493,38 | 2,93% | Obbligazionario globale |
IE00BWT64Y45 | FTGF BW GLB IN OPT A | € 15.409,17 | 3,11% | Obbligazionario globale |
LU1670722245 | M&G GLB FLO RATE HY | € 16.416,73 | 3,32% | Obbligazionario Globale High Yield |
LU0848952700 | JPM IF HY BOND D-D EH | € 35.997,31 | 7,28% | Obbligazionario Corporate High Yield |
LU0503867672 | JPM GL CORP D-D E-H | € 40.519,28 | 8,19% | Obbligazionario Corporate Investment Grade |
LU0503874298 | JPM EM MK LOC D-D E | € 32.791,44 | 6,63% | Obbligazionario Globale Paesi Emergenti |
LU0562087980 | JPM FL CRED D-D E-H | € 40.149,95 | 8,11% | Obbligazionario Corporate globale |
LU0714443768 | JPM EM MK CO D-D E-H | € 34.216,63 | 6,92% | Obbligazionario Corporate Paesi Emergenti |
Totale | € 494.769,07 | 100,00% |
Asset più probabile | Peso in Portafoglio |
Non noto | 15,0% |
Azionario Euro | 2,5% |
Azionario Globale | 2,5% |
Obblig. Globale | 26,7% |
Obblig. Globale Corporate | 10,0% |
Obblig. Globale High Yield | 3,3% |
Obblig. Corporate High Yield | 10,0% |
Obblig. Corporate Inv. Grade | 10,0% |
Obblig. Globale Paesi Em. | 10,0% |
Obblig. Corporate Paesi Em. | 10,0% |
Totale | 100,0% |
